这首词先写孟达作《上堵吟》的历史内容和背景，后写眼前的景物，感叹历史终成陈迹。是苏轼按照孟达《所作上堵吟》的韵调，描写了汉昭烈帝刘备章武间的一段兴衰史，让后人借历史深深反思现实。
第一至第六句，写孟达作《上堵吟》的历史内容和背景。《水经注》：堵阳县（竹山县），堵水出焉，有白马塞（台），孟达为新城守，登之而叹日：“刘封、申耽据金城千里而更失之乎。”为《上堵吟》。即苏轼所写“台上有客吟《秋风》”，亦是《上堵吟》的历史由来。为何“悲声萧散飘入空”？为何游女“欲学声同意不同”？两者答案是一个：“千里金城两稚子”，即“刘封、申耽据金城千里而更失之乎”的历史内容。苏轼借以暗示赵宋王朝要吸取的教训。“台”为历史陈迹见证之地，“悲声”，是指“哀切”，“有侧人心”（郦道元《水经注》）之音，“愤激，其哀思之音”。“欲学”，言《上堵吟》“今人仍传此声”（盛弘之《荆州记》）。“两稚子”，言刘封、申耽仍很稚嫩。
第七句至第十三句，写苏轼转向眼前，感叹历史终成陈迹。忆往昔，“白马”山为“塞”，“凤林”为“关”。“过关无百步，旷荡吞楚薮（sǒu）。”（苏轼《岘山》诗）美丽的塞、关，历史千古的名字，如今是“山川无人空自闲”。俱往矣，让今人悲叹“亦何苦”？现实是无情的，“江水冬更深，鳊鱼冷难捕”，百姓的衣食仍难以解决。这是苏轼欲言而未言的词作本意。最后两句，与开头照应，发出让人深思的历史回音。“悠悠江上听歌人，不知我意徒悲辛。”与“台上有客吟《秋风》，悲声萧散飘入空”相比，成为“声同意不同”的历史回声：“山川无人空自闲，我悲亦何苦？”
全词，观历史陈迹，即物抒情，怀古叹今。步孟达《上堵吟》的韵调，追忆了汉昭烈帝刘备章武间的一段兴衰史。天地有情，历史无情。昔日的白马要塞、凤林雄关而今也只是历史陈迹，“山川无人空自闲”，让后人借以去深深反思现实。苏轼的词作本意就在于此。
王甸雄三辅，侯邦重百城。公虽纵谈笑，人自服神明。
烹干元和正，陶镕庶物精。优游自馀地，洒落动高情。
讼比甘棠息，居无吠犬惊。勤追頖宫学，继出汝南评。
风雅移方俗，弦歌溢颂声。忘年及晚辈，与进绝诸生。
预列登堂拜，陪参别乘行。襟怀向客尽，风彩照人清。
弧矢亲观德，沧浪并濯缨。宴馀花烂漫，猎罢雪纵横。
末节形骸外，良辰乐赏并。西曹宽吏谪，东阁借宾荣。
密席明金炬，佳人出玉笙。听歌浓黛敛，看舞小腰轻。
敢谓招携讯，由来许与诚。会知私坎井，未可屈长鲸。
凤尾腾中诏，麟符寄别京。去思邈已远，陈迹浩难平。
叩叩烦书礼，悠悠想旆旌。何时命霖雨，举世望阿衡。
逸唱回春藻，深衷释吝萌。自然心醉久，那在酒如饧。
更生早岁擅谈经，独抱才名老汉庭。几载苦吟燕月白，一官笑对越山青。
石羊何处寻仙迹，宝婺于今见客星。莫向松间了公事，道晴称雨尚堪听。
仁皇求治始，公出冠儒英。仕路知卿相，时名独弟兄。
两朝推重德，当世服纯诚。身后传家者，群书但满籯。