此词歌咏伊尹和吕尚“历遍穷通”的人生遭际和名垂千载的丰功伟业，并叹息君臣相遇之难，以抒发作者获得宋神宗的知遇，在政治上大展宏图、春风得意的豪迈情怀。全词通篇叙史论史，实则以史托今，蕴含作者称赞明君之情，布局巧妙，令人回味无穷。
起句“伊吕两衰翁，历遍穷通”从穷、通两个方面落笔，写伊尹、吕尚前后遭际的变化。伊尹，原名挚；尹，是他后来所担任的官职。传说他是伊水旁的一个弃婴，以“伊为氏，曾佣耕于莘（《孟子·万章》）：“伊尹耕于有莘之野。”莘，古国名，其地在今河南开封附近），商汤娶有莘氏之女，他作为陪嫁而随着归属于商，后来得到汤王的重用，才有了作为。吕尚，姜姓，吕氏；名尚，字子牙，号“太公望”。传说他直到晚年还是因顿不堪，只得垂钓于渭水之滨，一次，恰值周文王出猎，君臣才得遇合，他先辅文王，继佐武王，终于成就了灭商兴周之大业。伊、吕二人的经历并不是一帆风顺的，他们都是先穷而后通，度过了困窘之后才遇到施展抱负的机会的，所以说他们“历遍穷通”；吕尚显达的时候，年岁已老了，所以称作“衰翁”。
封建时代的士人由穷到通，总有一定的偶然因素、侥幸成分，也就是说，能够由穷到通的毕竟是少数，此并言“伊吕两衰翁”，伊尹佐汤时年老下否，书无明文，此是连类而及。值得思考的问题是：“若使当时身不遇”。作者颇有自许之意。“若使”即假如。当伊、吕为耕佣、钓叟之时，假如不遇商汤、周文，则英雄终将老死岩壑。伊、吕是值得庆幸的，但更多的士人的命运却是大可惋惜的，因为那些人没有被发现、被赏识、被任用机会，他们是“老了”的英雄，亦即被埋没了的英雄。
下片，“汤武偶相逢”中的“偶”已经点明了“君臣遇合”的偶然性，可是，一旦能够遇合，那就会出现“风虎云龙”的局面。《易·乾·文言》：“云从龙，风从虎，对人作而万物睹。”意思是说，云跟随着龙出现，风跟随着虎出现，人世间如果出现了圣明的君主，那么，在谈笑之间就轻而易举地完成了兴王道、建国家的大事业。伊、吕有真实的本领，果然能够做出一番事业来，这样，才真正称得起是人才。因这这是问题的实质之所在，所以“兴王”一句在全词中是很有分量的。
结尾，也是对这一句的引申，说伊、吕不仅功盖当世，至今超越千载，也没有人能够与之匹敌。在歌颂伊、吕的不朽功业的背后，伊、吕的遭适明主和建立功业对于王安石来说，无疑是一股巨大的精神力量，他从中受到了鼓舞，增强了推行变法的决心和勇气。
扶胥之口水所归，青山浮出如无依。长波际天不可极，白日夜半扬其晖。
东风吹上木棉树，片片尽作红霞飞。南海之神绂冕古，琼楼玉殿开朱扉。
前驾赤虬后文螭，左驱天吴右冯夷。虹蜺架道雨师洒，蛟龙夹毂瞻旌麾。
九重秩礼来南纪，谁持玉节渔洋子。天上连宵动使星，世间久矣传诗史。
归舟暂泊珠江南，问奇访古多所探。都将十载相思梦，并作江城半月谈。
唐诗三变犹堪把，明诗三变风斯下。落落乾坤得数公，尽扫榛芜归大雅。
羡门子，竹垞生，与君意气遥相倾。徐公渊博能下士，黄湄慷慨多秦声。
我抱区区君所察，来时更枉群公札。山阳叔夜懒何堪，吴下阿蒙目犹刮。
送君有作兼群公，凤凰今已飞梧桐。和鸣律吕赖公等，且放野鹤闲云中。
五月征行思竹院，半年赓倡负松庐。水西风月分归后，巷北交朋过访馀。
携具洗泥曾醉否，逃禅得句定真如。涉斋终日攒眉坐，正赖清新为起予。
中年已悟昔皆非，正学无师更可悲。诗道纵能通阃域，圣经曾未涉藩篱。
拟从周子参无极，更为东莱续近思。适意舞雩时一咏，区区何用苦吟为。